2025年9月19日，美元兑人民币即期汇率为7.1196，人民币兑美元较年初升值3.01%。回顾今年以来美元兑人民币的汇率，5月以来人民币开始升值，即期汇率逐步靠近美元兑人民币中间价。9月18日美联储降息25BP，9月22日中国维持1年期和3年期LPR（贷款市场报价利率）不变，此轮人民币升值的原因是什么，以及未来是否继续升值?

1、今年5月以来人民币升值的原因 

汇率主要受国家基本面、国际收支、通货膨胀、利率和货币政策、市场预期等多个因素影响。

1）首先是美元的信用危机。今年4月以来，特朗普对全球各国的对等关税、以及大美丽法案通过等，美元步入信用危机之中。高盛首席宏观研究员Paolo Schiavone表示，当前美元对实物资产的持续贬值、央行对政府债务信任的削弱，都让人联想到布雷顿森林体系崩溃前的1970 年代。一个关键的结构性信号是，三十年来外国央行持有的黄金储备首次超过其持有的美国国债，这直接反映出市场对美国政府债务的信任度正在被侵蚀。此外，市场对于美元的信任危机，不仅源于财政状况的恶化，更是政治与经济机构的干预有关，或指向2026年的中期选举与美联储主席的换届。

2）二季度以来外资加仓中国权益资产。今年以来至9月19日，中国权益资产跑赢美股市场，外资开始加仓中国股票资产。资金的流入一定程度也会推升人民币升值。

3）中美经贸谈判的预期。9月19日晚上中美两国最高领导人通电话，就当前中美关系和共同关心的问题坦诚深入交换意见，就下阶段中美关系稳定发展作出战略指引，通话是务实、积极、建设性的。回顾上一轮中美贸易谈判期间，2018年底至2019年初，中美元首通话，同时国内PMI始终在低位震荡、未有明确改善趋势，人民币也有一定程度升值，当前中美互相释放友好信号，国内经济复苏未完全验证。

2、人民币还会继续升值吗？

华创证券表示，从汇率基本分析范式出发人民币汇率趋势变化需要经济基本面数据的配合，核心指标是出口和PMI。回顾历史，2017、2020年两轮人民币持续半年以上，总升值幅度达8-10%的趋势性升值，均具备清晰的主逻辑支撑——经济基本面改善，具体表现为PMI持续回升，且市场对国内资产回报率形成明确改善预期（外贸企业对人民币的偏好增强、企业结汇率提升）。目前来看，净结汇率有边际改善，但国内制造业PMI仍在低位震荡，或需等待进一步的趋势好转信号确认。

此外，还需要考虑全球经贸格局的特殊性。当前因为对等关税引发的全球经贸重构尚未完全落地，对于汇率而言，保持稳定波动、去工具化，可能是最优解：1）若大幅升值，不利于本国出口，增强经济复苏压力；2）若大幅贬值，可能在推进非美经贸合作和应对关税环境中存在较大阻力。此外，回顾2018-2019年中美谈判期间，人民币也有一定幅度升值，从绝对值角度，两轮升值幅度基本接近。

不过本轮需要关注的是重要扰动因素，大量的积压待结汇。过往几年美元强势、国内基本面等因素，大量外贸企业赚的钱没有结汇，当前累计积压待结汇规模7000-8000亿美元，这些待结汇成本分布在7.2-7.5（3000-4000亿美元）、6.9-7.2区间（2000-3000亿美元），7月结汇率已经有所提升，后续需要观察人民币走势，若汇率进一步接近7.0，则会触发积压待结汇的加速释放，从而加速升值趋势。

方正证券，关于人民币分析框架，短期看利率、中期看通胀、长期看竞争：短期来看，市场对美联储独立性怀疑提升，美元处于一轮信用贬值的周期之中；中期，全球通胀均在一轮下行周期中，各大央行纷纷结束紧缩，并开启降息周期，而中国推进刺激内需、反内卷政策，物价有望逐步稳态回升。

汇率升值的方向确定，后续核心关注点在于升值过程的斜率与节奏。未来关注重点在人民币中间价的引导信号上，市场或在7.1附近形成中间价、即期汇率与市场预期的三价合一格局。7.1的“关口”之前，央行或维持中间价上调速度的适度放缓，保留市场自主定价空间，不进行过度干预；但若汇率持续突破7.1，为避免升值预期过度强化，央行可能逐步加大干预力度，通过政策工具调节运行节奏。

3、总结

整体来说，人民币兑美元持续升值仍需要国内经济基本面的支持，持续观察前瞻指标PMI。过去几年积压的大量的积压待结汇是重要扰动因素，预计累计积压待结汇成本大概一半在7.2-7.5区间，若人民币持续升值，或触发企业部门大量结汇，进而推升人民币升值。不过当前国内经济修复、国际经贸关系重构均不允许人民币快速升值，若短期人民币升值过快，政府或有所干预。