今天分析一家“困境龙头”里的公司，金发科技，代码600143。
一、主营业务概述
金发科技的主营业务为化工新材料的研发、生产和销售，主要产品包括改性塑料、完全生物降解塑料、高性能碳纤维及复合材料、特种工程塑料、轻烃及氢能源、环保高性能再生塑料等六大类，广泛应用于汽车、家用电器、电子电气、通讯、现代农业、轨道交通、航空航天、高端装备、新能源和建筑装饰等行业，并与众多国内外知名企业建立了战略合作伙伴关系。
目前，公司是全球化工新材料行业产品种类最为齐全的企业之一，同时是亚太地区规模最大、 产品种类最为齐全的改性塑料生产企业。在完全生物降解塑料、特种工程塑料和碳纤维及复合材料板块，公司产品技术及产品质量已达到国际先进水平。公司逐步实现从改性塑料到化工新材料的升级和功能材料向结构材料的拓展，产品结构不断向产业高端和高附加值方向延伸。
通过前面年报的介绍以及营收构成来看，改性塑料业务占比最大，而完全生物降解塑料、环保高性能再生塑料只占较少的比例（6%左右）。
二、禁塑令对金发科技是不是机会
先从金发科技主营业务说起，改性塑料。
顾名思义，改性塑料就是改了性能的塑料。是指在通用塑料和工程塑料的基础上，经过填充、共混、增强等方法加工改性，提高了阻燃性、强度、抗冲击性、韧性等方面的性能的塑料制品。
为什么会有改性塑料，这里不得不提到上个世纪提出的“以塑代钢”政策。
上世纪八十年代开始，工程塑料成为衡量一个国家工业发达水平的重要指标之ー。工程塑料是指一类可以作为结构材料，在较宽的温度范围内承受机械应力，在较为苛刻的化学物理环境中使用的高性能高分子材料。与通用塑料相比，工程塑料具有更优异的机械性能、电性能、耐化学性、耐热性、耐磨性、尺寸稳定性、耐侯性等优点，比金属材料轻，成型时能耗小，可以代替某些金属作为结构材料使用，成为当今世界塑料工业增长速度最快的材料。
“九五”、“十五”期间国家都将“工程塑料生产技术及装备和通用塑料高性能化”作为优先发展的高新技术产业之ー。“十一五期间我国致力于建设资源节约、环境友好型和谐社会，生产和使用塑料，“以塑代钢”、“以塑代木”，特别是加强工程塑料的应用是节约能源和资源的重要举措。在国家中、长期科技发展纲要中将“复合材料、功能高分子材料、工程塑料及其低成本化、新型塑料合金生产”作为调整产业结构、发展高新技术的重点。
在这样的时代背景下，金发科技扛起了新塑料“中国制造”的大旗。
2004年，金发科技上市，那年我国塑料改性化率仅为8%，到2019年，我国塑料改性化率已经突破20%以上。改性塑料产品应用从家电和汽车行业两大市场，逐步向电子电器、通讯器材、健康卫生用品等领域不断开拓，随着市场需求不断提升，应用比例将不断提高。
但与国际化工巨头相比，国内改性塑料生产企业在技术、规模、产业链上均不具备优势，导致国内改性塑料生产企业在高端专业型改性塑料领域缺乏竞争力。从产能上看，国内企业占73%左右，国外或合资企业占比约为27%，但从市场占有率情况来看，国内企业市场占有率仅为30%，而国外企业市场占有率高达70%。
禁塑令不是禁改性塑料，相反政策是支持的。现在的时点，内循环对进口产品的替代逻辑，是金发科技未来的一个增长点。
再说禁塑令，国家发改委和生态环境部于2020年1月颁布了《关于进一步加强塑料污染治理的意见》，将明确限制包括塑料袋、农用地膜、一次性餐具、吸管等一次性塑料制品的使用，并鼓励和推动可降解塑料制品进行替代。
“可降解塑料”是一个广泛的概念，但今年初出台的“禁塑令”中并无明确规定到底哪种塑料才是可降解塑料。按照2006年出台的国家标准GB/T 20197-2006 《降解塑料的定义、分类、标识和降解性能要求》，按照降解方式分为生物分解塑料、热氧降解塑料、光降解塑料、可堆肥塑料。上述列举的食品接触材料、生活塑料袋、包装物流材料类塑料制品生产标准中广泛采用生物降解塑料，这也是降解塑料的趋势。
国内生物降解塑料需求空间巨大，根据测算，一次性餐具、一次性塑料袋、农用地膜和包装用塑料薄膜四大重点应用领域合计约有 1017 万吨的潜在需求空间。全球生物降解塑料渗透率普遍在 3%以下，中国的渗透率为仅 0.62%。
与全球塑料需求量相比，全球可降解塑料需求仍很小，渗透率低。据 PEMRG数据，2018 年全球塑料需求量达到 3.59 亿吨，而当年可降解塑料需求只有36 万吨。IHS 统计了可降解塑料使用量最大的欧洲、美国和中国三个国家或地区，发现可降解塑料的渗透率均在 3%以下。
与千万吨的潜在需求空间相比，2018 年我国生物降解塑料需求量仅为 7 万吨， 需求仍有待放量。
目前，全球可降解塑料正处于加速发展阶段，海外市场可降解塑料主流供应商有美国Natureworks、美国Danimer Scientific、德国巴斯夫、意大利Novamont、意大利Mater-Biopolymer等。中国生物可降解聚合物产业发展迅速。目前，有超过35家从事生物可降解聚合物研究和生产的企业和组织，其中金发科技走在前列。
作为生物降解塑料行业龙头企业，金发科技完全生物降解塑料聚酯工业化合成装臵在2011年10月已成功实现工业化量产。2018年公司降解塑料年产能为4.1万吨，其中完全生物降解塑料产量为3.01万吨，降解塑料产能利用率为76%。2019年3月，公司全新设计的年产能3万吨完全降解塑料生产线顺利投产，生物降解塑料年产能达到6万。预计2021年，金发科技会扩产一倍以上的产能。
随着禁塑令落地执行，产能释放，可降解塑料需求暴增，渗透率扩大，未来几年金发科技完全生物降解塑料的业绩可能会实现爆发式增长。
三、财报分析
1、资产负债表
资产负债率2019年增加了9.4%，查看报表，金发科技在2019年有多笔长期借款，拿自己的土地厂房设备做抵押、质押，从银行贷了50多个亿。
再看货币资金：货币资金不够cover有息负债，可能会有偿债风险。
应付+预收>应收+预付，代表金发在上下游关系当中处于竞争优势，议价能力较强。
再看ROE，可以看到2020年归母销售净利率有非常大的提升，主要是经营利润率翻了3倍。
2、利润表
营业收入增长率：近几年保持了还不错的增幅，成长性不错。
毛利率：过去一段时间都是在15%左右，2020年有所改善。主要是营业成本太高，跟行业有关系。
费用率：11%左右，与毛利率的比值为39%，小于40%。成本管控能力不错。
金发科技
2015
2016
2017
2018
2019
A:经营活动产生的现金流量净额
15.2亿
7.81亿
2.12亿
3.9亿
27.38亿
B:净利润
6.92亿
7.36亿
5.52亿
6.25亿
12.64亿
A/B:净利润现金比率
219.65%
106.11%
38.40%
62.40%
216.61%
净利润现金比率：正常应该大于100%，在2017、2018年有问题，翻出当年年报进行确认，原来是增加了现金付款。
3、现金流量表
造血能力：经营活动产生的现金流量净额一直为正，且在2020年有了爆发式增长，说明公司有很强的造血能力。
成长能力：购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金成上升趋势，说明在快速扩张之中。未来公司营业收入和净利润有可能出现较大提升。
分红：虽然股息率不高，但是分红比例很高，属于相当慷慨的公司了。
经营活动类型：正负正，高速增长期的类型。投资活动产生的现金流量净额在大幅增加，说明公司在继续投资，处于扩张之中。筹资活动产生的现金流量净额增加很多，说明公司在不断借钱搞扩张，对应到前面购买固定资产等需要有体现。
四、公司估值
毕竟是困境龙头，当前金发科技的PE-TTM分位点只有3.52%。我一直觉得逻辑大于估值，姑且认为未来2年能回归50%分位点，也就是33。
基于2021年翻倍的产能估算，估计未来2年净利润会以30%的速度增长，那么2022年底公司市值=50亿*1.3*1.3*33=2788亿，是现在的4.6倍。（2020年报还没出，2020年净利润50亿为估算值）
两年5倍，就问你香不香。
五、风险提示
1、原材料价格大幅波动的风险。改性塑料主要原材料的价格当前与原油价格密切相关，如果国际原油价格在短期内出现大幅波动，将对 PP、PE、PS、 ABS 等改性塑料原材料的价格影响较大，在产业链价格传导过程中导致企业盈利状况出现波动。
2、下游家电和汽车需求继续恶化的风险。目前家电和汽车的产量增速都处于底部位置，如果未来改善幅度低于预期，对改性塑料的需求情况将继续低迷， 不利于行业盈利能力的整体恢复。
3、国内可降解塑料产能释放的不确定性。虽然当前国内可降解塑料产能规划众多，但真正产能释放的不多，未来大量产能释放存在不确定性。
来源：锅包肉投研
免责声明：本文系网络转载，版权归原作者所有。如转载众多，无法确认真正原始作者，故仅标明转载来源。本文所用图片、文字如涉及作品版权问题，请第一时间告知，我们将根据您提供的证明材料确认版权并按国家标准立即删除内容！本文内容为原作者观点，并不代表本号赞同其观点和对其真实性负责。
