【管理层介绍】

2019和2020年数据来看，2020H2增长超过市场预期，ToB业务增长43%,ToC也是12.3%增长。销售分布来看，仍然按照上市招股书的分类，中国大陆销售比例2020年达到27%,也是国内市场增长的集中体现。2020年研发费用占4.2%,延续高增长，研发费用比例和绝对值都稳步增长。2020年获得授权专利和发明专利稳步增长，继续加强技术实力和技术研发,研发人员总数达到851人。

2020年实现收入100亿，ToB销售主要来自封闭式产品，ToC主要是开放式产品。2020年ToB增长39.5%,下半年增速快过上半年，因为下半年疫情影响更小。ToC全年8.5亿，下降18.7%,主要是上半年疫情使销售渠道受影响较大，单价也较高，下半年同比和环比都开始实现增长。过去几年我们的增速都保持高于行业，根据沙利文的数据，16-20年平均增长率是25.9%,我们的复合增长率是94%。在2020年，我们仍保持了高于行业增速的增长趋势，并且我们的毛利率在去年52.9%,和2019年比也有比较明显的提升。

毛利率的提升和我们公司的定位有关，我们是技术性公司，我们的研发投入去年增长超过一半。我们研发投入的4个亿是计入费用的，但买的研发设备都没法一下计入到费用里去,我们的研发投入一直在创新高。毛利率提升源于相对高毛利的产品占比提升，另外我们内部运营效率提高，我们的规模效应也帮助了我们毛利率的提升。

费用方面，除了研发费用外，销售费用和管理费用（剔除上市一次性影响），我们两项费用占比都在下降。从2016-2020年时逐年下降，一方面是因为规模效应，另一方面也体现了内部运营管理效率的持续提升。

自由现金流，公司利润和经营活动现金流非常接近。按我们的业务模式，还不是非常重资产的模式。虽然研发投入比较多，但厂房物业的投入还是比较少，因此每年能产生比较多的现金流，从而能够应对潜在的挑战并提供比较好的现金回报。今年我们的派息率按调整后的利润，给到了35%的水平。我们未来能够保持比较稳健的长期可持续的派息率。

未来发展的看法：我们公司是雾化技术的平台公司，希望打造领先的雾化技术平台。这个平台可以应用到不同的赛道。我们尼古丁传输系统相关的赛道，按照沙利文的预测，在未来几年预期增长全球超过30%。最近，有两家大的烟草公司公布了年报，他们年报中对于减害产品也给出了乐观的预计。有一家，虽然减害产品收入占比只有6%,但利润有23%。还有一家，2020年减害产品14亿英镑收入，2025年预计50亿英镑。全球电子雾化器市场，沙利文也做出了更新，分为封闭、开放和特殊用途（医疗保健等）的市场。2021-2025年复合增速，封闭40.7%,开放式15.8%,特殊用途22.9%。我们的市场份额在全球雾化器制造端的份额依然是第一，占有率达到18.9%,我们还是有信心保持比行业平均增速更快的速度，从而使市场份额持续提升。

产能情况：按我们和客户的合作模式，也面临比较复杂的市场状况，因此需要保证一定的产能弹性。因此年度公告产能利用率还有64%,是因为我们认为需要保证产能储备。2020年底静态产能达到年产能23.2亿/封闭式烟弹，一个标准单位能带来9T0元的销售收入。2021年，通过租赁新厂房和增加自动化水平，增加超过5亿个产能。2022年，江门一期能建成，预计年产能10.8亿，随后建设二期，预期能带来14.4亿个，江门建成后每年能生产不少于53.4亿标准产能。这个产能也保持弹性，因为自动化水平提升，单位面积厂房内摆放设备也有空间。

赛道：雾化平台内不仅局限于尼古丁传输系统，过去几年也在深入研究，积极布局。包括保健领域、医疗领域以及其他领域的应用，我们会加大基础研发的应用。目前研究方面，我们聚焦于电子技术、雾化对象、产品安全性、材料科学等研究。其中，涉及医疗产品，也会包括医学方面的研究。我们目前公司的状况，保持了毛利率水平和比较高的利润，我们希望一方面给股东回报，也在未来给世界带来更加健康的产品。

【Q&A】

1、 2021年，中美两大头部客户收入增长预期和占比如何？

目前来看，2021年仍然保持比较好的稳定的增长预期。

2、陶瓷雾化芯技术竞争加剧，公司在哪些方面努力保持竞争优势？

1）我们这几年推出陶瓷发热体技术以来，市场上也有很多竞争对手开始尝试。但现在来看，离我们的技术还是有一定的距离。所以也能证明这个技术不是能一蹴而就的。我认为我们的技术领先性还能保持一段时间，没有问题。

2）出现一些技术后，我们也加强了知识产权的工作。包括梳理，第三方论证，做出了一些结论，确实有很多非常有效的专利包能够保护好我们陶瓷技术的产权。

3）长期远远领先的技术是不存在的，因此今年我们又增加了几个研究院，研究人员和研究类别、方向也都在不断加强。通过这么多年的研发投入和积累，在电子烟研究的经验、能力，我们目前是比较好的。陶瓷发热体本身和其他发热技术的研究，我们都有好几年的积累。我们在有一些研究技术上取得了很大的进步，也许很快或者过一段时间会对公司做出更大的贡献。

3、雾化医疗、保健品、HNB等领域的研发情况和产品进展？

1）雾化医疗开始介入，我们和美国的公司一起合作，合作到现在已经快5年了。近年，研究类别也越来越丰富，已经涉及肺炎等等领域，并已经和不同组织的专家开展不同领域的合作，进步和成果都是非常明显的。

2）雾化健康研究了两年，也取得了比较好的成绩。

3）雾化其他领域也在做一些尝试，这些领域还是新的领域，需要足够的耐心和时间。包括，市场需要一定时间来接受,技术构成的产品是否有价值也需要时间验证。

4）整体来讲，在雾化健康、雾化医疗方面，技术层面已经取得了很多认可，产品层面某些领域已经形成了产品，有些产品已经在做市场测试，为销售推出打下基础，已经是临门一脚。

5）HNB研究更长，已经有6年，一直没怎么销售，但研究队伍规模已经超过100人。从现在的情况看，中烟的专家和国外的客户，对我们的技术和产品都高度认可。我们现在是要做出有差异、优势的产品，筑巢引凤，等待市场爆发。国内市场还是需要等待合适的时机。

4、现在自动化产线的布局，未来在制造端的效率是否能进一步提升？

1）自动化提升从多个维度推进，一个是提高产品品质和稳定性，另一个是生产安全角度，第三是带来人工成本的明显节约，但也会适当增加设备投入。

2）我们确实有能力把人工成本占比降低，但也会和客户做各种各样的尝试，有部分节约也会和客户分享。

3）结论是，我们能创造更多的价值，未来价值分配还是要看具体情况。

5、国内政策对国内客户订单的影响？公司对国内政策波动的预案？

3月20日，工信部出台意见后，我们和国内合作客户沟通,截至目前订单计划没有任何改变，依然保持健康稳定增长。目前细则还没出台，我们还是进一步关注监管政策方向。同时，我们海外市场开发依然非常稳健的推进中。

6、2020年毛利率显著提升，能否拆分一下更方面的贡献？

1）2020年毛利率在公告里也列出了各项成本构成的百分比,从这个数据也可以量化出来各方面的贡献。材料成本占了我们成本的70%,去年材料因为各方面原因（内部改善、疫情）贡献比较多。另外也有产品结构占比变化，封闭式产品成长速度高于开放式。

2）未来，毛利率的趋势要看产品组合的变化。更多高附加值的新产品出现，毛利率会不错，但也对应高的研发投入。传统产品也没有要去继续提高毛利率，我们总体希望保持毛利率稳定健康。

7、2020年，大麻雾化产品大概占收入比例？纽约州通过娱乐大麻合法化后，对大麻产品的预期？

1）我们没有直接推出大麻雾化产品，而是生产雾化器的组件，有些客户买了组件后会应用到这个领域。

2）招股书里，我们披露了雾化器组件的占比。年报里没有细拆，这部分目前相对来讲占比不是那么大，但增长趋势还是很健康。

3）在细分市场得益于技术领先和先发优势，因此在美国的地位还是非常好的。但现在肯定不是非常高的占比。

8、请问公司对各区域、各客户的展望？

距现在了解的情况，2021年核心客户仍然将保持非常好的增长趋势。

9、PMTA展望?

1）我们是国内最早作为制造商提交PMTA申请的厂家之一。我们自己产品的提交，受理顺利，目前FDA非常良性的审阅和沟通，我们也很有信心。

2）我们ODM大客户也都选用了我们的产品提交PMTA,有的客户也提交了很多sku,目前得到的反馈也都比较健康。

10、快速发展期，组织架构、管理上的提升方向？

1）我非常关心重视这个问题。我们有很多技术是布局到了5T0年后，我们对长期有很高的追求。应对规模扩张，组织架构、管理上的匹配是我一直思考的问题。

2）技术制造领先，是排在第一的工作内容。

3）技术以外，我就把精力放在人力资源和组织上。现在抓手是两个，1是我们公司企业文化非常好，我不断去加强企业文化的建设，文化建设抓得非常紧。2、人力资源队伍组织建设，经过两年的努力，思摩尔人力资源、薪酬总量、核心总监以上人才的总量，是绝对领先的。

11、下半年净利率突破40%,公司是否认为如此高的净利率是否是常态？未来展望？

1）我们下半年来看，确实是持续改善的过程。上半年疫情对生产运营还是有影响，下半年不利因素减少加上国家对企业更方面帮扶。

2）未来净利率展望，一方面要不断加大研发领域的投入（包括基础研究、医学等其他领域），未来会看到我们研发支出越来越多。如果我们研发支出顺利的话，希望它能支持我们保证每个赛道的竞争力，从而保证毛利率水平维持比较好的水平。但投入产出在时间上未必是完全匹配的，所以宏观上我们对自己比较自信，相信走在比较好的方向上，但每年的净利率还是要看实际情况和产品结构（新产品高，毛利率就高一点，成熟产品多毛利率就稳定一些）。

12、年报新增产能节奏是否会受国内政策影响？

产能布局和准备一方面是对市场需求判断，另一方面更多是和主要客户进行充分沟通和协商的结果。现在具体细则还未出台，目前产能准备是得到客户积极认可，某种意义上也是客户要求。截止到目前，没有影响。

13、2020年应收账款提升的原因？

客户结构性变化导致。我们有一些大的客户账期相对比较长,2020年大客户快速增长，收入占比提升。我们可以保证应收账款非常健康，也是非常核心的客户。审计师也认为不存在任何回款的担忧。

14、如何看待悦刻业务的多元化？双方新领域是否有合作可能？

我们和悦刻的合作状态非常好、非常稳固。悦刻在THC等其他领域有新产品布局，我们作为悦刻最主要合作伙伴，在前端产品布局上的互动和合作是一种常态，会继续延续。

15、去年公司产品是否有提价？我们是否会通过降价来应对竞争？

我们去年还是有些价格下降。但并不是一刀切的现象，主要是根据产品来调整，有升也有降。

16、公司文化和远期价值追求？

我们使命雾化让生活更美好，愿景打造全球领先的雾化品牌,创造社会价值，让员工幸福快乐的生活。路径，希望通过技术制造领先行稳致远。坚持“五有”价值观。平时，公司提倡员工经常在一起，打造包容有爱的氛围，也提倡科学技术是公司发展的核心动力，提倡选择比努力更重要，要明确公司和个人的阶段性目标。以人驱动是思摩尔经营的第一性原理，非常重视人的感受、人的能力。

17、英美烟草发展特别快的原因？

英美烟草是全球最大烟草公司之一。它的战略就是大力发展新型烟草。因此在转型过程中，它也是全球领导者。在新型烟草业务市场推进中，它在市场推广和新市场数量的扩大,都做了非常的决策和行动。因此，过去几年，英美烟草取得了长足进步，主要源于市场战略和愿景。

来源：调研纪要

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