7月22日因原煤产量限制相关文件，焦煤（JM.DCE）大涨7.98%，带动煤炭行业指数相关个股上涨。近期反内卷成为市场主线，7月以来至23日，南华商品指数上涨5.06%，部分品种如多晶硅、焦煤、焦碳涨幅居前。2016-2017年供给侧改革，国内商品迎来一波牛市，那么此次反内卷政策下商品牛市能否，我们又该如何参与其中？
01：反内卷以来，量化CTA表现如何？
6月30日以来我们跟踪的8只基金仅有两只下跌，其他均上涨（平均幅度在1.38%），伴随着本周部分品种演绎，或有管理人体现出较强的进攻性。
02：回顾2016-2017年，此轮反内卷有何不同？
市场的研究普遍将此次反内卷与2016-2017年的供给侧改革类比，会世资产将当前反内卷与2015-2017年做了对比，主要从主导力量、覆盖范围、核心目标、退出机制四个方面对了对比，认为供给侧改革侧重于量化去产能的刚性手段，后者强调法治框架下激发创新活力的柔性治理。
本轮反内卷政策聚焦的核心品种普遍存在开工率与利润双低现象，其根本原因在于供给侧、需求侧与竞争结构的系统性失衡。举例如光伏产业较为典型，多晶硅作为上游核心材料，其产能受光伏装机预期高涨驱动于2023-2024年集中释放。但实际需求受制于海外贸易壁垒升级及国内电网消纳瓶颈，导致产能利用率跌至历史冰点。同时，技术路线快速迭代加剧旧产能淘汰压力，叠加行业新进入者低价抢单，利润骤降。这一结构性困局不仅威胁企业生存，更可能通过价格传导引发光伏全产业链波动，凸显政策干预的紧迫性。
不过会世也指出，当前行业背景与供给侧改革有本质差异，就是缺少需求端配合，全面商品牛市难以复刻。但若后续政策在需求侧发力，如大规模基建项目、设备更新与消费刺激等，推动经济重回扩张轨道，则不排除商品市场进入新一轮全面牛市的可能性。
目前这也是市场大多数的声音。国泰海通认为区别于2016年的供给侧改革，本次“反内卷”对于供给侧一刀切的力度将明显收缩，更多采取的是“时间换空间”的策略。紫金天风对近两日暴涨的焦煤焦炭，认为当前煤矿端超产现象并不多见，受到实质影响的煤矿或在少数。
华西证券观察23日盘面情况，表示市场在过度交易预期之后，资金开始回归理性，出现高低切换和了结离场的迹象：
1）反内卷品种的期货价格已大幅领先现货，较高的升水幅度体现较强的远期看涨预期，同时也会期货价格积累回调风险；
2）远近月价差看，市场对远期的乐观情况开始松动；
3）监管与政策并行，市场博弈加剧，相关期货交易所发布市场风险提示函，为过热的市场情绪降温。
那往后看，商品行情或如何走：
1）整体而言，回顾2016-2017年也有波澜，最初因供给端发力，相关品种如黑色系（螺纹钢、焦煤）等快速上涨，2016年底因价格上涨过快出现回调，而后中央推出第二轮更具有针对性政策，配套“棚改货币化"政策工具，供给与需求双推动，大宗商品迎来第二波行情。当前处于政策预期中，类比2016-2017年第一阶段。
2）板块轮动，此轮市场都认识到需求不足的大背景，情绪的高涨或通过板块轮动来体现，更多是超跌板块修复的逻辑，尚未明显上涨的板块或迎来机会。
03：经济周期视角，商品下半年也存有机会
冠通期货从长周期角度出发，发现自2020年4月的底部开始至今，与历史上康波萧条期（1971-1982）、衰退期（2009-2020）的两轮商品牛市，从底部到顶部的走势特征较为相似，也就是从底部到顶部大体是两年左右的时间，当下处在见顶快速回落后的震荡反弹阶段。
从资金面角度看，国内股市与大宗商品投资存在明显的跷跷板效应，下半年地缘政治对原油行情支撑、新低的黑色系商品低估值吸引资金的“试探抄底”，国内对冲经济下行可能财政加码刺激，由此也会利好黑色系商品，未来投资机会更多在商品期货市场。
此外，冠通期货认为供给变化也有望助力商品行情。国内物价羸弱除了需求端的承压，也有供给端的过剩问题，纵向和横向来看，国内部分产业产能利用率处于较低水平，2025年国内经济社会绿色转型，有望在部分产能过剩行业的供给侧改革中带来结构性机会，如钢铁和煤炭等。
04：后续如何参与商品市场机会？
量化CTA策略，包括趋势跟踪、截面多空、基本面量化以及复合策略，不同策略均有适合的行情，如趋势跟踪需要再普涨普跌行情下有多表现，基本面量化需要在市场稳定、中波动环境下基本面主导的交易逻辑有较好表现。
当下商品市场走势主要是政策预期主导，基本面并未出现明显改善，往后看反内卷政策出台与落地能否击中不同品种的主要矛盾）、参与者的态度，以及国家财政端支持（主要是需求刺激等）都将影响商品走势，建议投资者通过过往业绩优秀的复合策略或者CTA fof把握行情。
