作为一名基金从业人员或者说是财富管理从业人员，近四五年关于基金的配置一直坚持给投资人做均衡配置的组合方案：顶尖量化基金+主观深度价值型股票基金，其中顶尖量化基金以量化指数增强为主，量化股票多空和CTA为辅，再根据每位投资人的情况同时结合当时的市场环境背景，做不同比例的配置组合。
其中在【主观深度价值型股票基金】这个品类的配置推荐中，汉和是核心推荐配置之一，过去四五年一路看着汉和从几亿规模一步一个脚印成长到200亿规模，期间持有三年以上的投资人也都取得了不错的费后净回报。这四五年下来伴随的是对汉和的策略的不断更深的理解，伴随的是对汉和一直以来坚守的价值观更深的敬佩。
因此对于汉和从今年春节2月中旬之后，已经持续7个月跑输市场的情况作下个人的想法分享。写此文的主要目的就是希望对汉和持有人在持有汉和的过程中的心态调整有所帮助，希望持有汉和的过程是尽可能愉快的，不然三五年后汉和交出了一份不错的答卷后，但是如果我们过程中因为短期的净值波动而不愉快的话，其实还是蛮亏的。
首先我想说的第一点也是我们反复不断在说的：波动是权益类资产固有的属性。
越是流动性好的权益类资产，其价格波动越大，因此投资于二级市场股票的基金而言，其净值的波动必然是永久伴随的。我们从下面这支28年取得近35倍的基金的净值走势图可以感受一下：
上面这支【富达低价股基金】的基金经理是乔尔·蒂林哈斯特，他在国内的名气相比较巴菲特、彼得林奇不是特别大，他是彼得林奇亲自招进富达基金，作为接班人培养的，他是富达低价股基金近28年来的掌舵人，该基金规模达到400亿美元以上。自1989年成立以来，他管理的该基金取得的年化回报率为13.8%，大幅跑赢与其对标基准的罗素2000指数（该小型股指数的长期同期年化回报为9.6%），也大幅跑赢同期标准普尔500指数年化9.7%的回报。28年来年均跑赢标普500指数大约4%，这样的超额收益放在散户化程度较高的A显的不是特别顶尖，但是放在机构化程度极高，定价比较充分的美股市场而言，这样的长期超额收益水平是非常顶尖的了。
乔尔·蒂林哈斯特从业以来一直是持股分散的深度价值投资的风格，从其28年来的基金净值走势图来看，其基金净值无时无刻都伴随着较大的波动（20%-30%以上的回撤发生过多次），巴菲特接受的采访的视频中也多次提到其投资生涯经历过百分之四五十的回撤跌幅。
其实任何一位在股票投资上取得过非凡成就的大师，在其整个生涯过程中都是不断经历各种大波动曲折前进的，出现阶段性跑输市场也是常有的事情。
汉和成立8年以来，算上春节后这一波回撤，扣完业绩报酬费后净回报年化收益率为XX%（出于国内私募基金的合规严谨性，反正该知道的都知道），这样的业绩水平应该是可以稳居同期同类型管理人全国前10名的，之前看过各种10年期管理人排名，基本上10年费后年化16%就可以达到全国前10的的排名，10年费后年化20%-25%就是全国前5的水平，10年期以上费后年化超过25%股票基金经理目前国内应该还没有。过去8年期间汉和最长跑输市场的时间是18个月，但是这并不妨碍长期8年下来取得业内最顶尖的收益水平，目前状况是汉和从春节后至今是跑输市场7个月。
举例富达低价股基金主要想用一支有近30年历史业绩的基金说明短期业绩的波动和出现阶段性跑输市场这些事，对于一支优秀的主观价值基金而言是很正常的事情，长期看会时不时发生，但并不影响基金长期获取到优选的回报率。
第二点想聊一下汉和的选股的核心策略思想“大概率非对称”是否依然有效，是否依然可以给基金带来长期可观的收益。
首先我们回顾一下汉和的选股策略的核心思想：大概率非对称，如何理解呢？就是在选股上追求高胜率同时要高赔率，就是对一支票看对的概率要大于看错的概率，且上涨的空间要远远大于下跌的空间，基于这个选股思路再分散持股构建一个股票组合。
为什么还要适当分散，因为投资总会有看错的时候，因此汉和构建的股票组合呈均衡及相对分散的分布，通过适当的分散来平滑少数看错的标的对组合长期收益的影响。汉和单支重仓股大概占比基金7-8%。
这样的策略我觉得需要有两个关键条件才可以保障这个策略可以实现获得好的结果。
一个是所交易投资的市场大部分时间里都是充满了错误定价，价格发现十分不充分，市场有效性较差，因为只有这样的市场才会充满了高胜率同时高赔率的投资标的，而投资人只需要付出比大部分人更好的耐心，就可以长期获取可观的收益。而我们的A股刚好就是这样的一个市场，所以第一个条件是完全满足的。
另一个条件需要一直保持具备市场上一流的投研实力，因为市场的专业机构越来越多，市场的有效性肯定是会慢慢提高，同时随时管理人管理规模越来越大，对于高胜率同时兼备高赔率标的的数量需求肯定也是越来越大。如果把汉和比喻成一个淘金的团队的话，那么随着淘金的竞争队伍越来越多，同时汉和自身淘金队伍的成员越来越多（管理规模），汉和就需要不断提升队伍的淘金的实力（投研实力）才能保证团队人均淘金收益不下滑。
在这方面我们首先了解到的是汉和是业内少有的对研究员筛选录取到自主培养都是极致高要求其非常系统的，从 2013 年以来除 2018 年外其他年份，每年也均有 1-2 名新成员加入。汉和的研究员每天像机器一样吞吐市场的各类信息，通过深度研究挖掘投资机会，保障了投研的输出跟上规模的增长需求。并且今年年初汉和已经停止对外募集，包括公司内部员工的申购（符合汉和做事情一贯的极致风格），确定今年内是不会再开放。也就是目前汉和这个一流的投研团队全身心的在做研究输出，在规模保持不增长的情况下，相信研究的成果早晚会体现在基金净值的表现上。
因此目前我看到的这两个关键条件没有发生变化，因此对于汉和“大概率非对称”的策略是否依然有效，是否依然可以给基金带来好的回报，我的答案是肯定的，对其有效性依然是有足够信心的。
第三点想结合汉和的价值观聊下汉和是否会在历史的“功劳薄”选择躺平。
汉和在去年下半年开始选择全渠道发行6年封闭期基金，历史上所有3年封闭期的基金停售，同时依然贯彻从公司2013年成立以来一直保持的基金0管理费。作为主观头部基金管理人，不管是6年封闭期还是0管理费都应该是独一家的。
6年封闭期反应了汉和一切为了投资人长期收益最大化的价值观。0管理费反映了汉和长期利益和投资人高度一致的价值观。如果汉和的要素设计和行业其他头部主观股票基金一般，比如3年封闭期，收2%/年管理费，放开各种代销渠道募集，汉和年初的规模完全可以增长到五六百亿的规模，比现在多出三四百亿规模，对应现在每年就是躺赚六七亿的管理费收入，对于一家可以拒绝短期每年躺赚六七亿的管理人而言，完全没有理由去怀疑管理人会选择躺平，对于一家不收管理费的基金公司而言，基金净值能否创新高对于投资人而言是赚不赚钱的问题，但对于汉和管理人而言，如果基金净值不能够创新高，就没有收入，对于一家头部基金管理公司而言，有没有收入是生存问题。
第四点想聊下汉和春节后跑输市场是否存在可解释性，是否属于阶段性可能出现的情况之一。
因为汉和对于私募基金信息披露合规性比较重视，因此关于投资组合方面的信息对外披露很少。所以这部分的内容纯属个人主观臆测，如有雷同纯属巧合。
首先想聊下港股，今年受到教培政策和互联网巨头反垄断等监管政策落地影响，中概股普遍出现了股灾式下跌，而恒生指数和恒生科技指数也因此被带到沟里去了。恒生指数从春节前后的高点至今大概下跌了18%，而恒生科技指数从春节前后的高点至今大概下跌了40%。而汉和的持仓中大概有2-3成左右的港股，这三成左右的港股肯定是拖累春节之后基金净值跑输的原因之一，但需要强调的肯定不是主因，毕竟大头7成左右以上仓位在A股。
A股最近这五六年来整体呈现的是结构性牛市特征，而结构性牛市的另一面是结构性熊市，如果从比例上看就是市场大概20%左右的股票处于牛市，剩余80%左右的股票处在熊市，而这20%处于牛市的板块也在轮动，今年以春节作为转折点，结构性牛市的转盘再次大轮动，少数板块继续吸收来市场上大部分流动性，扛起结构性牛市的大旗，而这背后的代价就是有更大比例板块的股票处在熊市状态中，大家可以从下面两张图感受一下。
不过即使A股当下结构性牛市二八分化这个情况依然无法打消最近半年大家对汉和跟跌不跟涨的疑惑。毕竟汉和对外一直宣传的是持股分散，没有行业风格偏好，如果是这样做的话，逻辑上怎么应该也是要有一部分比例是在上涨板块里的，而不是表现出好像重仓股板块基本都在今年比较衰的板块里。
关于这个情况我想和大家分享另一个故事以便大家去尽可能去理解这种情况存在的合理性且小概率性。分享我知道的另一位私募基金经理的故事，其过去10年费后年化业绩排名大概全国前10，其春节后这波回撤比汉和还要大，他的选股上其实也没有行业风格偏好，前四大持股股票分属于4个不同行业，因为对其跟踪也比较久，所以其前四大持仓具体股票也知道，这四个票也不是春节前这几年市场的热门抱团股，几支票整体估值也都处于近10年估值水平历史大底部，未来几年经营预期也都是向好发展的预期，都是可以说估值安全边际极高，未来三年光靠上市公司业绩增长股价就有1倍增长的几个标的，但就是这样的一个组合，几乎都是步调一致的连续大幅下跌，导致其基金创造了历史最大回撤水平。
通过上面这个故事的分享，我个人觉得对于阶段性出现这样的情况合理性解释就是：“倒霉”。相信“倒霉”只是阶段性的，不会持续下去，也相信因为“运气”亏掉的钱，终归会靠实力拿回来。
对于当下持有汉和的心态调整，我们需要回归“初心”。我们当初选择汉和的逻辑都没有发生变化，所以我们没有理由去质疑他，比较欣慰的是目前持有汉和的大部分投资人心态都比较好，对汉和长期的结果依然充满信心，对短期波动也越发淡定。说明过去这么多年我们对长期价值投资坚持推介工作是有成果的。
做投资管理，要深知很多小概率事件叠加可能对整个投资组合造成怎样的不可逆的冲击。只有按照最严格、最安全的标准来构建投资组合，才有可能扛过穿梭不停的“灰犀牛”和“黑天鹅”的突袭。投机博弈一时的浮盈往往很难变成长期落袋的收益，唯有寻找那些能够穿越周期且股价具有高安全边际的优秀公司，忽略短期波动长期持有，才是高胜率且可复制的财富增长之路，是投资的康庄大道。
当下在我们看到汉和依然是那个汉和、罗晓春依然是那个罗晓春，汉和依然按照一贯的工作方式高效运转着。移动互网自媒体时代，充斥着各种有效无效的碎片化信息的传播和发酵，导致人心越发浮躁和焦虑，这个时候我们也更多倾向于把来自市场质疑压力在我们理财师内部消化，传递最正确的价值观给到我们的投资人，以期望投资人在持有的过程中更加坦然，更加愉快，大家一起努力，不以一时的涨跌而情绪起落，在短期把更多的时间和精力投入生活中更有意义的事情上，最终实现投资和生活的双赢。相信这也是我们作为理财师对于汉和和投资人的价值之一。与汉和的沟通交流上我们依然会以正常的情绪去尽调研究去跟踪观察，汉和是以PE的视角去看待持有一家上市公司，希望投资人也可以以PE股权投资的心态持有，三五年后回头看，相信汉和不会让我们失望。三五年后回头看当下也只是一个小插曲，小浪花——耐得住寂寞，才能守得住繁华。
（洞见特约稿：荣荣Richrong）
