前言：
昨天写了一篇近期市场的复盘和思考，核心逻辑是短期市场结构有问题，本身处于下行趋势，其他利空事件只是找了个由头。所以今天市场冲高回落乃至尾盘的恐慌并不意外，短期高标、机器人的大幅调整，也做了提前规避和防守，希望这一次的回调能更从容一些，回撤更小一些。往后展望就是新旧主线的切换，这里面一方面需要耐心等待新的机会，一方面正好复盘总结，归纳一些近期的所思所想，为投资体系从2.0向3.0迭代做准备。
本文初稿写于2022.8.3，方便以后反思再修改。
正文：
想拒绝平庸的年化收益率，做出超额收益，我觉得主要依靠两种。一种是极高的理解力、认知力，一种是极度敏感与灵性的交易水平。后者在资金小、对流动性依赖低的阶段更加高效，但存在容量低的问题，这里不多赘述。而前者理解力，其实就是靠选股，找到那种年度能翻倍以上涨幅的股票，并且能重仓介入，吃到较为完整的主升浪。后面我归纳了有2种股票比较容易赚大钱，一种是极致的基本面爆发式成长，一种是由外部环境带来的极致情绪。道理其实非常简单，P=PE*EPS，PE取决于市场情绪，EPS取决于业绩。要么抓住极致的市场情绪去无上限的打PE，要么基于产业趋势去寻找企业超高的业绩爆发。
超级成长股比较好理解，增速至少是3年复合在50%以上，最好3年净利润能翻10倍（存在低基数情况），单季度净利润新高，年度净利润新高，估值便宜，当前市值离理论天花板低。
以上是量化标准，或者是事后复盘能比较清晰看出来的。但是核心是怎么在事前，这些公司还没有证明自己，还没有被市场人云亦云，奉上神坛的时候去相信和陪伴他们，和他们一起成长。我把这个方法的内核定义为：抓住成长中的错误定价。
1.中国GDP增速5%以上，上市公司增速10%以上，新兴行业增速20%以上，这样增速的地方，一定会有大量成长股。价值、周期股主要还是低增速发达国家和大资金抗通胀需求配置的品种。新兴市场、A股就得去找符合产业趋势的成长股。过去是城市化、工业化背景下的地产、基建、银行、大宗等。08金融危机后，产业升级、移动互联网带来了汽车、软件（互联网、软件）和硬件（半导体、3C电子）的机会。以及20年后风光平价后能源革命带来的新能源机会。
2.用冯柳老师一句话，大家永远都在低估成长股，我们的错误不是为成长支付了过高的价格，而是错在对它的误判，把不成长的当作成长、真正成长的却视而不见。所以成长股亏钱不是你买贵了，大概率是你买错了。就算一个公司有100倍PE，如果业绩2年能翻10倍，5年能翻100倍，你100倍PE买算买贵了吗？
3.买成长大部分时候还是在买变化，有变化就容易出现预期差和错误定价。
4.错误定价的来源大多是线性思维，典型如学院派热衷的PEG估值等。当出现破坏性创新，新技术颠覆老技术时，在早期会被既得利益者排斥、抹黑。例如14、15年隆基提出单晶硅、金刚线的时候，大部分投资人将其视为概念股、黑马、妖票。当他证明自己，白的不能再白的时候，又把它视为至宝，奉为明珠。
例如需求、渗透率加速爆发时，市场喜欢线性外推。如我20年买恩捷股份，按25年新能源汽车渗透率到20%线性外推每年业绩增速，再按peg给估值，觉得公司有40%增速，给40倍合理，最后100元，60倍PE卖掉了，过早下车。当时觉得100的恩捷很贵，结果新能源汽车21年底单月渗透率就接近20%。
再例如技术型、产品型公司的拐点：技术型公司没抓到下游市场型机会，持续研发但增长起不来或者亏损，长此以往市场没有耐心，估值杀到地板上。然后公司蓄势多年终于找到应用场景和爆发点，困境反转，业绩、估值双击。如20年的禾望电气、21年的宇晶股份、22年找到的上海天洋。
再例如重大外部事件带来的驱动：疫情催生的新需求（核酸、口罩、手套等）、竞争对手出事等（19年的浙江龙盛、20年的万盛股份、阳光电源）
5.人多是线性思维，而事物发展过程多是曲线，股票、现实均有反身性。你的行为本身又会影响结果。例如一个20亿的公司，你站在A点，基于你当时所掌握的所有信息，线性外推，认为他未来可能翻5倍到F，100亿市值。但实际上公司发展B阶段（40亿）的时候，可能因为需求的爆发（线性外推20%增速，实际上40%），迅速从B走到C（100亿）。然后作为一个100亿市值的公司，手上有主业爆发赚的现金，有更多产业资源、政府资源，于是开始收并购、发展新的曲线，从C走向D乃至E（500亿）。股票有复利效应，人与企业的成长也有复利效应。第一个机会的成功往往又会给你带来第二个机会，而第二个机会很可能是你在第一个机会没做成时候无法触及的。就像你白手起家赚到1000万是困难的，但是当你有1000万，有资本、有资源、有认知之后，再赚1000万就容易很多。这也是市场低估成长股，错位定价的根源，也是成长股投资最大的爆发力来源和惊喜所在。
6.以上是理念，具体到选股上，会有很多范式，仅以自己抓过的一些归纳总结。
行业渗透率到某个阶段加速向上的爆发机会（21年的培育钻石：中兵红箭）
布局新业务，第二曲线对标高估值公司的估值切换机会（20-21年的：金禾实业）
行业爆发，龙二、龙三由灰变白的机会（21年的东方日升、21-22年的盾安环境、22年的南都电源）
深入产业，挖掘行业龙四、龙五黑马，产品型公司的反转机会（20年的禾望电气、21年的宇晶股份）
利润断层、事件驱动带来的认知扭转并逐渐形成趋势（21年的键凯科技、22年的爱玛科技）
0到1验证后估值提升的投资机会及后续1到10复制释放业绩的机会（21年的凯赛生物；22年的软控股份）
周期底部，落后产能出清，龙头企业逆势扩张提高集中度，周期反转叠加产能释放的量价齐升机会（19年的牧原股份、20年的华峰化学）
长坡厚雪稳定生意，赚企业的ROE与分红（调味品、白酒等）
以上是过去几年研究思考和打磨的结果。一直在努力提升寻找到超级成长股，这也是个人投资体系2.0的核心。在20年体系打磨成熟，从1.0向2.0迭代后，21-22年的表现虽然不是特别亮眼，但在指数整体回调了20%的背景下，还是取得了翻倍以上的成果，说明了2.0体系在短期还是有有效性。但是这个体系自然也暴露了许多问题，错过了非常多的机会。所以在接下来的时间里，除了将超级成长股作为基本盘和压舱石，还需要努力去兼容一些极致的情绪标的。
什么是极致的情绪标的？这里我所指的情绪标的是有事件催化和业绩兑现可能性（但实际可能兑现不了）的标的，是市场人心所向的合力，而不是游资老师们利用资金优势硬拉连板打造的人气妖股。
例如20年的道恩股份、英科医疗、21年的九安医疗。他们可能同时具备业绩的超级爆发和极致的情绪爆发。例如英科医疗，其实一年净利润拉满也就70亿，但市场最极端的情况下给到了1000亿市值，接近15倍PE。我们知道手套没有扩产壁垒，也知道疫情不会是常态（虽然到22年还没结束），但20年的时间节点，面临全球疫情危机这么一个宏大事件，无数人恐慌清仓，而抗疫股成为了市场恐慌情绪的宣泄与做空（赚钱）工具。20年完全没有参与抗疫股，说明不够理解人心。同样的道理，21年跨年妖九安医疗，22年的特效药（华润双鹤、君实生物、奥翔药业）最后都没有兑现，但不妨碍站在3、4月疫情恐慌与放开渴望下，他们成为资金情绪的宣泄与输出口。所以当5月放开之后，还坚守特效药的，则属于没有转过弯来，混淆了自己买的到底是情绪还是基本面。
再例如这一轮的机器人，我在20年系统研究过机器人这个行业，包括身边有朋友就从事这个行业，但我们都完全踏空了这轮机器人行情。事后看这个题材，既有特斯拉人型机器人9月发布这个时间窗口，也有再造一个巨大产业的宏大叙事，在资金苦新能源久矣不愿加入的背景下，这个板块有巨大的容量可以容资金去炒作。更有近期超低的隔夜拆借利率、宽松的流动性、人口老龄化的趋势以及对人口问题的担忧。这里面除了纯题材品种，更是有新能源+机器人、汽车+机器人等具有产业趋势与业绩、订单支撑的成长股在。是一个机构、游资、散户可以尽情玩耍直到今天开始结账走人的舞台。
再例如18年贸易战，中兴、华为被制裁后，激发的自主可控和芯片国产替代情绪。先有情绪支撑股票翻几倍，再有后面的产业兑现。那时候A股还没几只芯片股，科创板也还没推出。光刻胶的南大光电直接从4元涨到64元。后面收购布局光刻胶的彤程新材，13涨到78。现在彤程新材的光刻胶估计已经在长存那边放量了，但股价算上今天的涨幅只有37了。再比如贵到离谱的国产EDA龙头华大九天。你知道EDA很重要，这是绕不开的环节，华大九天是绕不开的公司，但是怎么定价非常困难。500亿市值如果贵了，200亿就不贵了吗？既然能炒到500亿，就不能炒到1000亿吗？这类公司可能确实缺乏投资价值，但是有非常强的投机和情绪价值。同理业绩兑现后大跌的北方华创和中微公司。20年刚上市一路暴涨，之后长坡厚雪滑雪道的沪硅产业。加之今天半导体板块的异动，这个板块充分了太多民族情绪，是情绪与基本面成长共振的板块。但大部分时候情绪大于基本面，所以有人一直觉得半导体很贵下不去手，有人在这里赚了钱最后又赔了出去。很多时候大家分不清哪些是情绪，哪些是真正的成长，市场分别为两者定了多少价。
再例如看了很久的光伏，今年有2只票一直不知道怎么定价。一只是石英股份，一只是联泓新科。这2个票的逻辑其实很简单，高纯石英砂的供给/EVA粒子的供给决定了光伏行业供给的天花板，而光伏行业的需求又看不到上限。这2个是最短板的环节，紧缺一定会涨价，但最后能涨价多少，能兑现多少利润，其实非常难讲。硅料现在盈利高点只给7倍PE，就算明年石英砂和EVA粒子疯狂涨价，企业大赚一笔，但考虑到24年新产能的冲击，还妄想在周期盈利高点给30-40倍新材料成长股的估值？所以联泓新科能从78跌到18，又能从18涨到48，他交易的是光伏的情绪，而不是业绩，你站在基本面与业绩的角度，永远无法理解他。也比如人人都说壁垒低，业绩miss一年，估值贵上天际的逆变器，他不也是市场对海外光伏分布式需求旺盛的情绪表现吗？
黄燕铭有句很经典的话，股价不是树上的花，是人们心中的花。研究基本面，研究超级成长股，摘的是树上的花。最终股价的实现一定是依靠人们心中的花，再好的业绩只是为心中开花做催化，再低的PE，人们不认，这花自然也不香了。比如中远海控。而这个世界，永远不缺热血战狼，不想利弊，无脑嚷嚷着开战。这个市场，也不缺为梦想窒息，妄想一波all in财富自由的老师或者净值暴涨的机构。如果你选的花，最后不能开在这些老师身上，你赚的是谁赏花的钱呢？
理解了情绪的价值与意义，你不应该排斥他，而应该去积极理解和利用他。基本面和情绪都是客观存在的东西，不存在对错与好坏，只有策略才分好坏。
我将组合管理理解为管理一支球队，持股十只左右，将其分为前锋、中锋、后卫。要针对每场比赛的实际情况制定不同的战术。翻译过来就是结合当前的市场情况，评估赚钱效应与市场风险，是宏观经济向好推动的牛市，还是流动性推动的牛市，还是共振推动，又或者是两者之一或者共同向下带来的熊市。最后合理安排前锋、中锋、后卫的比例。
对应到股票，用冯柳老师的话一定是虚实结合。实代表的是当前业务的盈利能力、产能、资产负债表里的现金、固定资产、投资股权等。虚代表的是新业务的想象空间、产能扩产情况、新品的发布、下游需求的爆发、外部事件冲击的利好、潜在政策利好等。实的部分看得见摸得着，是可以较为公允定价和评估的，所以适合左侧买实，因为实一定有底，买点在市场极端悲观和恐慌情绪下。就像100元的微信红包你很难用80元现金买到，除非这个人急着用现金。虚的部分要结合市场去考虑，可以选择当期权埋伏，深蹲里面，等哪一天蹭上热点起爆，又或者市场引爆后右侧追进去，追求效率与爆发力。
前锋的股票需要具有非常强的进攻性，所以要求他虚的部分必须非常虚，想象空间非常大，这样才能在情绪和市场向好的时候，带来巨大的爆发力。但自然这类公司可能缺乏实的部分，下跌时你找不到锚定和信仰的支撑。例如联泓新科、金辰股份等，这里面有大量的黑马、妖股、浪票。
中锋的股票兼具进攻和防守，是大部分资金的最爱，可攻可守。既有当前业务提供兜底，又有新业务或者新概念提供爆发力。这类公司新锐白马和灰马居多，通常而言守正出奇，是大部分时间偏稳健资金的首选。但情绪非常好的时候，可能因为虚的部分不够虚，进攻性资金嫌弃它想象空间不足，又或者虚的部分兑现后对实的业绩贡献太少而被追求实的资金冷落。
后卫的股票更多是防守，在市场下行时，能跌的更少甚至逆势上涨。这部分股票首先需要稳定增长，最好弱周期性，生意模式稳定，变量低，有稳定的现金流和分红。比如通信运营商、绿电、必选消费等。在某些情况下，一些周期触底即将迎来拐点的周期股也具有很强的防御性，例如年初的猪肉。
前锋、中锋和后卫都是工具箱，股票不分好坏，重要的是你的策略。所以之后从研究和选股角度，会更重视股票的分类，打好标签，并思考这些股票更适用的策略。后面会加强对前锋品种的学习思考（先慎思笃行，提高理解力为主），再增加一些后卫品种的储备（不想减仓时，用一些负β品种做对冲和防御，主要出于丰富工具箱考虑，也使自己在面临1-4月情况时有更多的选择和操作空间）。
当下削减前锋仓位，增配后卫和中锋，借回调继续把后卫切去中锋，积极布局明年有爆发增长且市场预期依旧较低的公司。
期待后面的3.0体系出来后能有更加稳定和出色的表现。
作者：归纳与演绎
来源：雪球
