因为阿斯利康疫苗的问题及各国疫苗分配问题迟迟不决，欧洲疫情愈演愈烈，同时美国疫苗加速推进的同时也逐步开始开放，导致新增确诊人数出现反弹，全球增长预期遭遇逆风。同时，美欧之间疫情控制的差距和货币政策的差距，助推美元指数强势反弹，压制大宗商品的价格，前期火热的通胀交易有所退却。HM引爆的新疆棉花事件更是进一步降低了市场的风险偏好。但是，目前全球新冠确诊人数仅是轻微反弹，尤其是疫苗接种较快的国家疫情已相对受控，疫苗支持下的群体免疫依然是大方向，全球经济复苏的趋势依然明确，短期因为预期过高引发的回调并不代表趋势的逆转。拜登的基建刺激计划也在酝酿，一旦落地对于点燃全球需求意义重大，也会显著提升下半年中美共振开启制造业资本开支周期的概率。

市场近期有所反弹，整体看力度不大，反弹方向是前期暴跌的抱团股的超跌反弹。短期看公募抱团股是超跌反弹，长期看他们依然很贵，贵到无法匹配基本面的增速和确定性。尤其是我们最近关注到去年四季度和今年一季度报表的研究，我们发现大家预期高的抱团的股票，业绩差强人意，反而大家预期低的，给予估值低的板块，龙头公司报表还是很让人满意的。举几个例子。

报团股里估值最高的品种之一是中国中免，成长预期很大，因为2020年疫情，本来应该在国外消费的转移到了三亚，所以催生了中国中免强势的基本面，但是这样高成长的品种，销售收入的增速应该有多高呢，答案是8%。而2021年三亚是否在高基数下依然有高成长，结果不知道，反正大家预期里必须是高成长了，这显然不是我们的菜。说说我们熟悉的公司，中国神华发布了2020年报，在疫情影响下利润有15%的下滑，但是2021年一季度数据看产销量在20%，同时煤炭和运费价格都在去年同期基础上有较大提升，可以预期神华的一季报会体现为高增长。所以它有底气把去年赚的利润90%用来分红。本来神华估值就很低，导致分红股息率相较于A股股价有12%的股息率，相较于港股有15%的股息率。如果说去年是神华相对困难的一年，有15%的股息率，以后会不会更好呢？

今晚万科也出了财报，附上我们的小点评总结：收入4191亿（yoy+13.9%），归母净利润415亿（yoy+6.8%）。剔除跌价准备影响的归母净利润为430亿（yoy+10.5%)符合市场原预期，分红率35%略超预期。已售未结算金额6982亿（yoy+14.6%）保障未来业绩，净负债率18.1%（yoy-15.8pct）亮眼，现金短债比2.4倍无忧。21年500亿净利润目标隐含增速16%-20%。开发业务，2020年销售面积4668万平（yoy+13.5%），销售金额7042亿（yoy+11.6%），全国商品房市场份额占比4.03%，23个城市销售金额位列第一，14个城市位列第二。

万科物业更名万物云，实现对集团内和对外营收182.04亿（yoy+27.4%），在管面积5.66亿平（yoy+28.9%），其中住宅物业/商业物业/智慧城市/社区生活分别占比55%/29%/5% /5%。长租公寓营收25.4亿（yoy+72.3%），已开业项目整体出租率超过95%。商业业务营收63.2亿（yoy+4.3%），其中印力营收42.2亿（yoy-1.6%），已开业项目整体出租率87.4%，稳定发展期项目出租率92.0%。万纬物流（含非并表项目）营收18.7亿（yoy+37%），其中高标库营收12.9亿（yoy+29 %），冷库营收5.8亿（yoy+60%)。

万科的开发业务依然通过计提准备金和提高已售未结算金额的方式藏业绩，作为长期股东，我们是喜欢这样的风格的。值得注意的是，万科开始详细披露它的非开发业务了。让我们看到了一个拥有多元化房地产永续经营模型的万科，也就是从房地产开发公司的RNAV评价体系，到永续经营的DCF评价体系里。让我想起来2017年买招商银行的逻辑。其他银行股赚钱，要么靠表内业务，要么靠表外业务，只有招行未来赚钱既不靠表内也不靠表外，而是靠零售业务，这是不依赖资本金的业务，没有边界，所以其他银行的估值要看PB，招商银行看PE，其实这几年招行一直在走这个逻辑，也终于对标了富国银行的估值。现在想想万科是不是也是一样的独立于其他房企的存在呢？有一天万科是不是也会变成15～20倍的估值呢？

卢洋  3月30日夜