三季度GDP同比增长4.9%，在限电限产和严控房地产的双重夹击下，投资和生产明显回落，从9月单月的数据来看，房地产投资和基建投资都陷入了负增长，制造业投资单月同比10%略有支撑，工业生产也受到限产的扰动，单月同比也由8月的5.3%大幅回落至3.1%。疫情影响有所消退，9月社消零售同比增速由上月的2.5%小幅回升至4.4%，但依然处于较弱区间，汽车在缺芯影响下，同比降幅进一步扩大至11.8%。

煤荒导致的限产以及地产的一些非常规调控措施导致经济下行压力陡增，四季度GDP增速会进一步向4%靠拢，而随着全球疫情缓和和供应链修复，明年上半年我们大概率会面临出口增速下台阶，因此政策需要进行前瞻性的预调微调。当前海外已经形成了流动性收紧的趋势，美联储年内缩减资产购买已经是板上钉钉，目前市场预期联储明年9月就会首次加息，英国央行行长更是直接表态要通过加息遏制通胀，市场预计英国年内就会开始加息，在这个大的背景下，央行的态度也明显趋于谨慎，上周五孙司长在被问及四季度降准的可能性时，表示四季度流动性状况基本平衡，导致市场的降准预期落空，周一国债期货单日暴跌0.52%。

宽货币受限的背景下，预计维稳经济会更多着力于结构性宽信用。除了加快地方债发行支持基建之外，前期一些对于地产过于严格的调控措施有望出现纠偏，上周五发布会上央行也对地产做了很大篇幅的回应，表示恒大仅仅是个例，是自身盲目多元化扩张的结果，地产行业整体健康，会敦促地产企业积极偿还美元债。也表示前期按揭额度紧张是部分地区房价上涨过快下的措施，随着这些地区房价供需关系回归正常后，按揭贷款也将恢复。更重要的是，部分金融机构对于“三线四档”融资规则存在误读，即使是红档企业，也仅仅是不允许新增债务，正常偿还贷款之后，新开工项目也应该得到合理支持，这个意味着除了按揭贷款之外，房地产企业开发贷也有望得到支持。为了对冲地产放松对房价预期的影响，周末也再度提起房产税的事宜，计划选择深圳、杭州和海南扩大试点，但是整体房产税仍需先立法，目前依然有不小的距离。地产行业的政策底已经较为明确，后续需要观察的是按揭放松对于企业销售和回款的改善，以及开发贷和其他融资渠道的改善情况，地产股也会迎来政策底到市场底的传导。

缺煤限电是当前经济的另一个主要矛盾，本周以来也有多项政策落地，周二榆林更是直接出台了行政性措施，要求煤炭降价，并且限制了煤炭售价的上限，直接导致煤炭期货全线跌停。目前新增供给尚不足以扭转供不应求的状态，但是政策的严厉打压，还是会限制价格的进一步上涨，预计宽幅震荡至年底年初，之后煤价会进入季节性下行通道，下游压力也会有明显缓解。

卢洋  2021年10月19日夜