上周印度疫情引起广泛关注，因为政府疫情控制不力出现了医疗资源挤兑的情况，虽然此变种病毒传染性较强，且出现了明显的抗高温性，但是当前疫苗对此变种依然是有效的，因此对于疫苗资源较为丰富的国家，通过疫苗实现群体免疫的路径尚未产生本质影响。东南亚疫情影响全球经济修复预期的同时，我们看到越来越多的国家开启了货币政策正常化的进程，除了巴西、土耳其、俄罗斯等新兴市场资源国迫于通胀压力加息之外，加拿大和日本也表达了较为鹰派的货币政策态度。随着美国疫苗稳步接种，三季度也可能开始讨论缩减QE的事项。对于疫苗接种较慢的新兴市场国家，下半年可能面临较为严峻的考验。印度疫情控制不力，俄罗斯再度加息50BP，导致外资在新兴市场的头寸被动进行结构调整，增配A股资产，上周外资净流入210亿，其中接近250亿是配置型资金流入，本周依然在持续流入，也对外资青睐的核心资产构成一定支撑，但这种比例调整并不会是长期因素。

上周是市场风格有大变化的一周，之前的盘面交易上体现为内资外资共同向顺周期逻辑转移的特征，包括银行业和资源品行业，都得到了内资和外资的增持。但是上周国外突发的疫情，让内资的外资的思维又进行了一次反向的调整。内资觉得市场又会重新走出去年疫情下的投机逻辑，进攻赛道投资逻辑的行业和个股。外资由于去年7月份以来一直减持消费等抱团行业和个股，目前是消费和顺周期配置较为均衡，上周在疫情因素下，也增加了一些消费股对疫情这个维度进行保护。

目前看短期境外疫情确实有可能影响复苏的进度，而国内在这种背景下会进一步加强新基建、高新产业等投资来对冲境外的不利因素。本次境外疫情爆发超预期，和去年疫情爆发超预期有个完全不同的前提——去年疫情爆发前，中国和美国的财务杠杆都在低位，尤其是中国在2016年供给侧改革以后，连续4整年的时间里体现为政府部门杠杆率下降。而在2020年为了对抗疫情，中美都发行了大量的货币，目前已经出现了大量的资产泡沫化的问题，包括两国股市都出现了抱团股的泡沫化、比特币的泡沫化、工业品价格大幅上涨等等。如果本次境外疫情进一步恶化，影响了全球经济的复苏节奏，那是不是还要发行更多的货币？如果说之前的通货膨胀率是我们还能接受的范围，那么接下来的通胀水平还可以控制吗？会不会进入全球的滞涨周期？

通常说通胀无牛市，事实上通胀的初期由于经济增速的提高，顺周期逻辑还是可以带动股市向前走的。但是通胀的后期进入滞涨的通道，那么就不仅仅是高估值的股票杀估值的问题了，可能整个股市都会进入一个消极的状态。所以我们会比较看重目前以阿尔法收益为主的配置方向，尽量不去暴露太多的指数相关仓位。

还有一个小细节，上周抱团股带领下沪深300指数反弹过程中，公募基金出现了300亿净赎回。这是今年以来的第一次，之前的高点是3月底的一周出现了130亿的净赎回。我的判断是接下来无论市场反弹还是下跌，A股市场国内资金都会体现为净减少的情况。市场进入减量博弈的区间。

卢洋  4月27日夜