近期在政策降温下，大宗商品尤其是国内定价的黑色系商品价格出现大幅回调，导致前期市场担忧的通胀压力有所缓解，十年期国债收益率出现了较为明显的下行，股市的风险偏好也出现明显抬升，融资余额快速回升。同时，近期欧洲疫苗接种加速导致美元指数持续走弱，人民币兑美元持续升值，外资流入加速。共振之下，本周二以茅指数为代表的权重股带动指数大幅上涨，市场重回流动性宽松的逻辑。

那么当前是否经济和通胀已然见顶，全球流动性收紧的警报已然解除呢？在财政后置的影响下，目前内需的确出现了边际放缓的迹象，但是从海外的疫苗接种情况来看，欧美大概率可以于三季度实现疫苗支持下的群体免疫，欧美是全球的主要需求国，这也意味着全球需求向好的大趋势依然明确，在内需放缓外需向好的背景下，人民币汇率升值空间同样有限。印度等发展中国家的疫情出现反复，但这些国家多为资源国，疫情反复反而会加剧资源品的供需矛盾和全球的通胀压力。

近期虽然政策打击了投机需求，大宗商品价格出现了阶段性的降温，但是商品的供需矛盾并未得到解决，难言趋势逆转。年初以来粗钢产量依然有超过10%的增长，短期因为需求强度较高压降粗钢产量的政策有所松动，随着价格的调整和需求强度的下降，后续压降粗钢产量的政策大概率仍会落地。而海外经济仍在修复进程中，外需定价的商品更是难言见顶，尤其是铜铝等广泛应用于新能源领域的品种，价格中枢都会明显上移，原油的供需格局更弱一些，但疫情受控对于原油需求的提振也最为明显，这些商品的价格都依然有进一步上行的动力，事实上布油也再度回到了69美金的位置。

从更长的视角来看，过去10年高增长低通胀的原因是，科技进步大幅提高的生产效率，如果没有货币因素的话原材料价格是负增长的。但是现在的情况是货币超发严重，但是钢铁煤炭水泥化工等行业技术进步带来的成本降低已经走到了尽头，相反环保的提标，让这些企业的成本不降反升。这就是新一轮通胀的本质。

对于美国来说，面临的通胀压力则不仅仅来自于大宗商品价格，薪资快速上行对于核心通胀的传导也十分明显。尤其在疫情逐渐受控，服务消费开始复苏之后，会面临比实物消费更大的通胀压力。同时，为了提高居民找工作的积极性，近期美国已经有27州开始宣布提前结束失业救济金的发放，美国巨大的职位空缺和低于预期的新增非农就业人数的背离可能开始弥合。因此在联储的4月议息会议纪要中已经开始释放一些鹰派的气息，6月或者7月议息会议就有可能开始跟市场沟通缩减资产购买规模的信息，欧洲疫苗接种加速后，欧央行大概率也会跟进，三季度很有可能出现全球利率的共振上行。

春节后仅仅是经济复苏预期带来的美债收益率上行，已经给高估值的资产带来较大的冲击。那么一旦货币政策边际变化带动债券收益率上行，对估值端的压力只会更大。在今天的大幅反弹之后，茅指数再度回到了前期密集成交区，高估值的问题也并未得到缓解，享受情绪的同时也需多一分警醒。

卢洋 5月25日夜